Одна мегаватт электроэнергии приносит в два раза больше дохода от аренды для ИИ, чем от майнинга

В третьем квартале среди девяти основных майнинговых компаний три компании получили более половины дохода не от майнинга, остальные продали около 31 000 биткойнов, чтобы оплатить трансформацию.

Автор: Blockhead

Перевод: Chopper, Foresight News

Финансовые отчеты публичных биткойн-майнинговых компаний за третий квартал лучше всего рассматривать как сигнал о ценах. Электричество теперь оценивается по его оптимальному использованию, и, по оценкам Blockhead, при текущих ценах на вычислительную мощность аренда одного мегаватта для ИИ приносит примерно в два раза больше дохода, чем использование его для майнинга биткойнов. Из девяти компаний, рассматриваемых в этой статье, три уже получают более половины дохода не от майнинга; остальные компании продают биткойны из своего баланса, чтобы финансировать трансформацию.

Это имеет двоякое значение. Для экономики майнинга это означает, что прибыль стала настолько низкой, что даже при высокой операционной эффективности капитал покинет рынок. Для биткойна это означает появление нового структурного продавца, а вычислительная мощность начинает переходить к оставшимся операторам майнинговых площадок.

Два алгоритма для одного мегаватта

Согласно данным MillionMiner, цена на вычислительную мощность (то есть доход, который можно заработать на каждый PH/s вычислительной мощности в день) в октябре составила 33,18 доллара, что на 17,5% ниже, чем 40,24 доллара 1 октября. Один из операторов с самыми низкими затратами, MARA, сообщил о стоимости 30,8 доллара за PH/s в день, и по его собственным данным, маржа прибыли в конце октября составила около 7%. Согласно записям телефонной конференции и кратким отчетам, в своем собственном майнинговом центре цена на электричество 0,04 доллара за киловатт-час означает, что стоимость электроэнергии для майнинга одного биткойна составляет 39 674 доллара.

Электричество, арендуемое для ИИ, — это другой бизнес. Объявление Core Scientific показывает, что их выставленная мощность составляет 485 мегаватт, что представляет собой более 700 миллионов долларов годового дохода от хостинга. Это эквивалентно примерно 1,44 миллиона долларов за мегаватт в год, а скорректированная EBITDA (прибыль до вычета процентов, налогов, амортизации и износа) составляет 57%. При эффективности 15-20 джоулей на TH (терахэш) один мегаватт майнинга соответствует 50-67 PH/s, что при цене вычислительной мощности 33 доллара дает годовой доход от 600 000 до 800 000 долларов, из которого сначала нужно вычесть около 350 000 долларов за электроэнергию.

При этих предположениях, которые соответствуют отраслевым стандартам и не включают амортизацию, арендатор ИИ платит за мегаватт в 1,8-2,4 раза больше, чем доход от майнинга, и оставшаяся сумма также значительно больше. В стандартных контрактах для ИИ стоимость электроэнергии предусмотрена как проникающая стоимость (арендаторы платят за электроэнергию напрямую, помимо арендной платы). Таким образом, арендодатель почти полностью получает всю арендную плату в качестве валовой прибыли, в то время как майнеры должны сначала вычесть счета за электроэнергию из колеблющихся криптонаградами.

Арендаторы также несут часть капитальных затрат: в первой половине года CoreWeave заплатила 180,9 миллиона долларов за капитальные затраты Core Scientific.

Разница также видна внутри одной компании. HIVE сообщает о валовой марже прибыли от майнинга биткойнов в 34%, валовая маржа прибыли от высокопроизводительных вычислений и ИИ-сервисов составляет 51%, и они заявляют, что целевая маржа EBITDA для нового кластера GPU составляет 80%. Они также упомянули в квартальном отчете о снижении рыночной стоимости майнингового оборудования, что привело к не денежной амортизации и убытку в 78,7 миллиона долларов. Падение цен на ASIC является вторым сигналом о том, что сторона оборудования для майнинга переоценивается.

Продажа монет для создания ИИ-центров

Еще одна разница заключается в типе дохода. Доход от майнинга колеблется в зависимости от цен на монеты и сложности сети: средняя цена биткойна упала на 37%, что стерло 94,8 миллиона долларов из квартального дохода MARA. Арендные контракты для ИИ действуют от 15 до 20 лет. Core Scientific сообщает, что их доход от действующих контрактов превышает 24 миллиарда долларов, Cipher — 16,6 миллиарда, TeraWulf — около 19 миллиардов долларов только для одного парка, Hut 8 — около 26,6 миллиарда долларов ------ данные различаются, но в сумме превышают 85 миллиардов долларов.

В отличие от майнинга биткойнов ------ сложность оборудования амортизируется до почти нуля каждые 3-4 года ------ обновленные ИИ-объекты являются инфраструктурными активами со сроком службы 15-20 лет. Цена этого — капитальная интенсивность: преобразование объекта из майнинга биткойнов в аренду для ИИ является типичным обновлением инфраструктуры с высокими капитальными затратами и высокой доходностью.

Таким образом, срок окупаемости становится длиннее, но конечная стоимость земельных и энергетических активов значительно выше. В первой половине года Core потратил 954,2 миллиона долларов на капитальные затраты, а IREN зафиксировала чистый убыток в 263 миллиона долларов в первом квартале своего финансового года.

Что бы ни делали майнеры, биткойн-протокол ежедневно выпускает около 450 BTC, поэтому выход с рынка не меняет предложение. Меняется то, кто владеет этими монетами и кто их продает. MARA в этом квартале продала в общей сложности 17 488 BTC, что в 7,8 раз больше, чем 2 247 BTC, которые она добыла. MARA планирует продолжать продажи для финансирования инфраструктуры ИИ и погашения долговых обязательств. Riot продала 10 599 BTC в третьем квартале, а Hut 8 продала около 3 100 BTC в третьем квартале и в октябре. В сумме это около 31 000 BTC, что составляет около 2,4 миллиарда долларов, что эквивалентно 69 дням нового выпуска.

Ранее майнеры продавали биткойны, чтобы оплатить счета за электроэнергию, теперь они продают биткойны, чтобы финансировать капитальные затраты.

Вычислительная мощность уходит, риски меняются

В октябре ежедневный доход майнеров находился в диапазоне от 34 до 43 миллионов долларов, 2 ноября общая вычислительная мощность сети составила около 1069 EH/s, что на 8% ниже исторического рекорда. Ситуация с выходом на рынок становится заметной: количество онлайн-майнеров Core Scientific сократилось почти на 50% по сравнению с концом 2025 года, IREN произвела 402 BTC, в то время как год назад это было 2039 BTC. По расчетам Blockhead на основе раскрытых данных, совокупный доход от майнинга Core Scientific, TeraWulf и IREN снизился примерно на 84% по сравнению с прошлым годом, с 334 миллионов долларов до примерно 54 миллионов долларов.

Core ожидает завершения выхода из бизнеса по биткойнам в четвертом квартале и планирует стать чистым провайдером хостинга к 2027 году. IREN также ожидает, что к концу 2026 года она «в основном завершит» трансформацию из майнинга биткойнов.

Оставшиеся операторы увеличивают свою долю: вычислительная мощность MARA увеличилась на 18%, доля блоковых наград выросла с 5,0% до 5,4%.

Существует структурный эффект. Каждый мегаватт теперь имеет резервную цену «варианта ИИ», и только те майнинговые площадки, которые могут продолжать добычу, когда цена вычислительной мощности выше дохода от аренды за ту же электроэнергию, будут продолжать работать. Это делает нижнюю границу цен на вычислительную мощность частично функцией спроса на электроэнергию для ИИ. Где ИИ хочет, там майнинг теряет, и сложность будет регулироваться на оставшейся мощности. Бюджет безопасности в долларах по-прежнему следует за ценой биткойна ------ в случае MARA эта цена снизилась на 37% по сравнению с прошлым годом.

Этот поворот заменил риск цен на биткойн на риск контрагентов и политический риск. CoreWeave, основной арендатор Core Scientific, сообщает о доходе в 3,7 миллиарда долларов, росте на 168%, и о наличии заказов на сумму около 133 миллиардов долларов, и ожидает, что основная часть финансирования оставшихся расходов будет осуществлена за счет отсроченных кредитов, которые соответствуют контрактам с клиентами. Во вторник его пятилетние кредитные дефолтные свопы находились на уровне около 1152 базисных пунктов, а в четверг — на уровне 1278 базисных пунктов.

Хостинговое соглашение между Core и CoreWeave охватывает 590 мегаватт, все из которых финансируются CoreWeave. С точки зрения электроэнергии, американская энергетическая компания NRG сообщает, что цены на электроэнергию в Техасе работают на уровне почти на 40% ниже запланированного, их проект по созданию дата-центра мощностью 1,2 ГВт в Техасе идет по графику и ожидается, что будет объявлен до конца года; однако после того, как назначенный губернатор Техаса пообещал приостановить одобрение новых дата-центров, его акции упали на 13,5% 4 ноября.

Аналитики настроены осторожно. Keefe Bruyette предупреждает, что до начала 2027 года возникнет «дефицит катализаторов аренды». Bernstein, ссылаясь на Техас, снизил целевые цены для семи майнинговых компаний на 54%. Blockhead ранее сообщал о двух причинах этих моментов ------ Уолл-стрит становится более избирательной в отношении того, какие майнинговые компании действительно могут реализовать ИИ, и Техас приказал провести аудит дата-центров, что, по мнению Bernstein, делает существующие майнинговые компании более ценными.

Теперь давайте посмотрим на четыре показателя. Цена на вычислительную мощность для эффективных майнинговых установок составляет около 31 доллара ------ ниже этого уровня больше мощностей покинут рынок, сложность снизится; второе — это распродажа со стороны майнеров, MARA уже заявила, что будет продолжать продажи; третье — это темп новых арендаторов, который необходим для продолжения роста отрасли; четвертое — это финансирование арендаторов и электроэнергии, которое можно наблюдать через кредитный спред CoreWeave и политику Техаса.

Этот контент предоставляется исключительно в общих информационных целях и не является финансовым, инвестиционным, юридическим или налоговым советом. Любые мероприятия, вознаграждения, онлайн-акции или связанная с ними информация, упомянутые в настоящем документе, не должны рассматриваться как рекомендация, приглашение к покупке, продаже, торговле или иной сделке с какими-либо криптоактивами. Криптоактивы очень волатильны и могут привести к убыткам. Доступность услуг, продуктов WEEX и связанных с ними событий может варьироваться в зависимости от региона. Вы несете ответственность за обеспечение того, чтобы ваше участие соответствовало применимым местным законам и нормативным актам.